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Giappone, tassi zero
e politica restrittiva

Il Giappone torna in recessione: nel quarto trimestre 2011, l’economia si è contratta del 2,3% trimestrale annualizzato (-0,6% rispetto all’estate), dopo il balzo del terzo trimestre e le flessioni dei tre precedenti. È tanto, e soprattutto è molto più dell’atteso -1,3 per cento. Se poi si tiene conto che il deflatore del Pil, una misura dell’inflazione “interna”, ha segnato un -0,9%, se ne deduce che il Pil nominale – l’insieme delle risorse a disposizione per pagare i debiti – è sceso del 3,1%. Non è una bella notizia per un paese che nel 2010 aveva debiti pubblici pari al 121%, e privati pari al 243% del Pil (161% le aziende non finanziarie, 82% le famiglie).

Cosa è successo? Sono calati gli investimenti pubblici, e quelli residenziali, mentre sono tornati a crescere quelli privati. Non è allora una sorpresa se alcuni analisti, come Masamichi Adachi di JPMorgan, siano moderatamente ottimisti sul futuro, almeno per quanto riguarda il pil reale: la ricostruzione dopo l’incidente di Fukushima dovrebbe spingere ora anche le costruzioni e le spese per infrastrutture. Il governo ha già predisposto gli interventi necessari. Anche immaginando un moltiplicatore pari a uno (o inferiore) – come fanno gli economisti più prudenti – con le nuove spese ci sarà una spinta diretta alla crescita (consumi e investimenti pubblici entrano nella contabilità del Pil).

L’andamento dei prezzi (e del pil nominale) invita però a guardare alla politica monetaria. La Banca del Giappone, si dice, non può fare di più: i tassi sono a zero e «l’offerta di moneta è già ai massimi», ha spiegato alla Bbc Martin Schulz del Fujitsu Research Institute. Qualche dubbio però viene. Nessun indicatore, da solo, permette di capire l’orientamento (espansivo o restrittivo) della politica monetaria. Non il livello dei tassi né la crescita – è questa che conta –della quantità di moneta comunque piuttosto lenta. Se M1 – la componente più piccola – ha accelerato fino al 5% annuo – dal 2% di dicembre 2010 – le altre misure (non sempre affidabili), sono aumentate più lentamente: +3% M2, +2,6% M3, +0,4% la L, la più completa. Difficile argomentare che questi ritmi riescano a compensare il rallentamento dell’attività economica (e degli scambi).

Uno sguardo ai mercati conferma questa idea. Il Nikkei è in fase di rialzo, ma ha guadagnato il 10% dai minimi di diversi mesi e resta il 17% più basso dai livelli di inizio 2011; il dollaro/yen si rafforza, malgrado gli sforzi di tenerlo sotto controllo, e così il cambio effettivo; i rendimenti dei titoli a 10 anni sono in calo dall’1,34% di inizio 2011 all’attuale 0,97, e quelli dei titoli a due anni dallo 0,24% allo 0,13 per cento. Nulla sembra segnalare, insomma, condizioni monetarie espansive, che determinerebbero – in via generale – una flessione del cambio e un rialzo di azioni e rendimenti dei bond.

Viene in mente, allora, quanto aveva scritto Milton Friedman – non certo un fautore degli “stimoli” monetari o fiscali – nel 1997, a proposito dello stesso Giappone, consigliando di far salire la massa monetaria. «Non c’è alcun limite – scrisse – alla misura in cui la Banca del Giappone può aumentare l’offerta di moneta, se vuole farla. Una maggiore crescita monetaria avrà lo stesso effetto di sempre. Dopo un anno, più o meno, l’economia si espanderà più rapidamente, la produzione crescerà e, dopo qualche tempo, l’inflazione aumenterà moderatamente». Oggi si sa che la “gestione delle aspettative” da parte della banca centrale può sostenere questi effetti, spingere i mercati ad aiutare la politica monetaria. Non sembra però che l’ampliamento, a ottobre, del programma di acquisto di bond, da 50 a 55mila miliardi di yen – un aumento da 50 miliardi di euro, l’1% del Pil  - sia riuscito nell’intento. Il cambio effettivo è calato dell’1,4% (fino a dicembre, ultimo dato disponibile), e questo è tutto.

Aggiornamento: martedì 14 febbraio la Banca del Giappone ha ulteriormente ampliato il suo programma, portandolo a 65mila miliardi di euro, accelerandone i tempi; e ha fissato un obiettivo di inflazione dell'1%, "lontano" dal 2% scelto dalla maggior parte delle banche centrali. Non certamente il segnale giusto per i mercati.